Un grand transfert de richesse est en cours : comment l’Occident a perdu le contrôle du marché de l’or

Le pouvoir de fixation des prix sur un marché longtemps dominé par la monnaie institutionnelle occidentale se déplace vers l’Est et les implications sont profondes.

Le prix de l’or a récemment atteint une série de nouveaux sommets historiques, une évolution qui n’a reçu qu’une attention superficielle dans les principaux médias financiers. Mais comme c’est le cas pour bien d’autres choses ces jours-ci, il se passe bien plus de choses qu’il n’y paraît. En fait, la hausse du prix de l’or en dollars est presque l’aspect le moins intéressant de cette histoire.

Pendant des milliers d’années, l’or a été la réserve de valeur ultime et était synonyme du concept d’« argent ». Le commerce était souvent réglé soit en or lui-même, soit en billets de banque adossés à de l'or et directement échangeables contre cet or. Les monnaies adossées uniquement à des décrets gouvernementaux – appelées monnaies « fiduciaires » – ont tendance à finir par échouer.

Cependant, en 1971, l’or s’est retrouvé exclu de ce rôle ancien lorsque les États-Unis ont suspendu unilatéralement la convertibilité du dollar en or, comme le prévoyait l’accord de Bretton Woods qui établissait le cadre de l’économie d’après-guerre. Peu de temps après, dans un acte dont les alchimistes médiévaux ne faisaient que rêver, l'or a été créé à partir de rien sous la forme de contrats à terme, ce qui signifie que les lingots pouvaient être achetés et vendus sans qu'aucun métal ne change de mains – ni même existe.

Outre les ramifications évidentes de tout cela – la suppression de l’or adossé au dollar et donc implicitement à presque toutes les monnaies – il y a deux caractéristiques importantes dans la façon dont le marché de l’or a fonctionné par la suite : premièrement, l’or a été essentiellement réduit à s’échanger comme tout autre autre actif financier cyclique ; deuxièmement, le prix de l’or a été largement déterminé par les investisseurs institutionnels occidentaux.

Ces deux tendances de longue date sont désormais en train de s’effondrer. Comme nous le verrons, il est difficile d’exagérer l’importance de cette évolution. Mais commençons par un examen très rapide de la manière dont l’or est passé du statut de source ultime de valeur à celui de simple symbole évoluant selon des schémas prévisibles dans la constellation des instruments financiers.

Comment le papier a remplacé le métal

L’effondrement de Bretton Woods à la fin des années 60 et au début des années 70 – culminant avec la fermeture de la fenêtre de l’or en 1971 – a été une période compliquée de transition, d’incertitude et d’instabilité. Le dollar a été dévalué et un système de taux fixe a été négocié, puis abandonné peu après. Mais ce qui était clair, c’est que les États-Unis éloignaient le monde de l’or et se dirigeaient vers un étalon-dollar.

Jelle Zijlstra, président de la Banque centrale néerlandaise, président de la Banque des règlements internationaux de 1967 à 1981 et personnalité éminente de l'époque, a rappelé dans ses mémoires comment « l'or a disparu en tant qu'ancre de la stabilité monétaire » et que « le chemin … à travers des vicissitudes sans fin, jusqu’à une nouvelle hégémonie du dollar a été pavée de nombreuses conférences, d’histoires fidèles, astucieuses et parfois trompeuses, de visions idéalistes de l’avenir et de discours impressionnants de professeurs. » Mais, conclut-il, la réalité politique ultime était que « les Américains soutenaient ou combattaient tout changement, selon qu’ils voyaient la position du dollar renforcée ou menacée ».

Néanmoins, l’or se cachait dans l’ombre comme un monarque déchu mais toujours vivant et représentait donc une protection implicite contre l’abus de ce qui était devenu des monnaies fiduciaires. À tout le moins, alors que les dollars continuaient d’être imprimés, le prix de l’or augmenterait et signalerait une dépréciation du billet vert. Et c’est plus ou moins ce qui s’est passé dans les années 1970, après la fermeture de la fenêtre dorée. Après avoir dépassé le seuil de 35 dollars l’once en 1971, l’or a grimpé jusqu’à 850 dollars en 1980.

Le gouvernement américain avait donc tout intérêt à gérer la perception du dollar à travers l’or. Plus important encore, il ne voulait pas voir l’or recréer une pseudo-monnaie de réserve en se renforçant considérablement. Le légendaire président de la Fed, Paul Volcker, a dit un jour : « L’or est mon ennemi ». Et en effet, il a traditionnellement été l’ennemie des banques centrales : il les obligeait à resserrer les taux lorsqu’elles ne le voulaient pas et leur imposait une certaine discipline.

Ce cadre permet de donner un sens à la montée du marché de l’or non alloué – c’est-à-dire « papier » – dans les années 1980 et aux innombrables produits dérivés sur or qui ont émergé. Cela a effectivement commencé en 1974 avec le lancement du commerce à terme sur l’or, mais a explosé au cours de la décennie suivante. Ce qui s’est passé, c’est que les banques d’investissement ont commencé à vendre des créances papier sur de l’or auxquelles aucun or réel n’était attaché. Et les acheteurs n’étaient pas réellement tenus de payer d’avance mais pouvaient simplement laisser une marge en espèces.

La configuration n’est pas sans rappeler la vieille blague communiste qui disait « nous faisons semblant de travailler et vous faites semblant de nous payer ». Dans ce cas, l’investisseur prétend payer pour l’or et le vendeur prétend en être propriétaire. C’est à peu près aussi proche que possible de la pure spéculation.

C’est ainsi qu’est né le système de réserves fractionnaires d’or papier qui persiste encore aujourd’hui. Et en effet, il y a désormais bien plus d’or papier que d’or physique, soit entre 200 et 300.000 milliards de dollars en comparaison à 11.000 milliards de dollars, (soit de 18 à 28 fois plus) selon une estimation du magazine Forbes. D’autres estiment que l’écart est encore plus élevé. Personne ne le sait vraiment. Le Comex, le principal marché à terme et d'options pour l'or, est également devenu davantage axé sur le papier. Selon l'analyste Luke Gromen, alors qu'il y a 25 ans environ 20 % du volume d'or du Comex était lié à une once physique, ce chiffre est tombé à environ 2 %.

L’or, un actif cyclique parmi d’autres

Ce qu’il est important de comprendre ici, c’est que la création d’un marché dérivé satisfait la demande d’or qui autrement serait acheminée vers le marché physique. Seule une quantité limitée d’or existe et peut être extraite, mais une quantité illimitée de dérivés sur or peut être souscrite. Comme l’explique Gromen, lorsque l’expansion monétaire stimule la demande d’or (en raison de l’inflation qu’elle entraîne), cette demande peut être traitée de deux manières : laisser le prix de l’or augmenter à mesure que davantage de dollars courent après la même quantité d’or ; ou permettre la création d’un plus grand nombre de créances papier sur la même quantité d’or, ce qui permet de gérer le rythme de la hausse de l’or.

Cela a plusieurs implications importantes. La montée du marché du papier a clairement joué un rôle important dans la dégradation de l’or, dans la mesure où il exerce une limite stricte à la politique expansionniste, renforçant ainsi implicitement la crédibilité du dollar. Mais cela signifie également que le prix de l’or a été largement déterminé par les flux d’investissement plutôt que par la demande physique. Et lorsque nous parlons de flux d’investissement, nous entendons avant tout les investisseurs institutionnels occidentaux.

Étant donné que l’or se négocie essentiellement comme un actif cyclique, les investisseurs institutionnels l’ont principalement négocié en fonction de l’évolution des taux d’intérêt réels aux États-Unis, c’est-à-dire des taux d’intérêt ajustés à l’inflation. L’or est acheté lorsque les taux réels baissent et vice versa. La logique est que lorsque les taux d’intérêt augmentent, les gestionnaires de fonds peuvent gagner davantage en se tournant vers les obligations ou les liquidités, augmentant ainsi le coût d’opportunité de la détention d’actifs ne portant pas intérêt comme l’or. De la même manière, la baisse des taux rend l’or – considéré comme une protection contre l’inflation – plus attractif. Cette corrélation a été particulièrement forte au cours des 15 dernières années et de nombreux analystes la font remonter à une date plus ancienne.

Allons donc plus loin et posons la question suivante : si la monnaie institutionnelle occidentale a déterminé les prix, qui a été de l’autre côté de la négociation lorsque l’or réel change de mains ?

Pour simplifier un peu, le modèle fonctionnait à peu près comme suit, comme l'a expliqué l'analyste de l'or Jan Nieuwenhuijs : les institutions occidentales contrôlaient essentiellement le prix de l'or et achetaient à l'Est lors des marchés haussiers et revendaient à l'Est lors des marchés baissiers. Cela est logique, car le côté occidental de ce commerce était essentiellement composé d’investisseurs qui, quelle que soit la classe d’actifs, ont tendance à rechercher des prix plus élevés. L’Est, quant à lui, était davantage caractérisé par la demande des consommateurs. Parce que les consommateurs sont sensibles aux prix, ils ont tendance à acheter lorsque le prix est bas et sont heureux de vendre sur un marché en hausse.

L’or a donc afflué d’Est en Ouest lors des marchés haussiers et d’Ouest en Est lors des marchés baissiers. Mais, comme nous l’avons mentionné plus haut, ce sont les investisseurs institutionnels occidentaux qui étaient aux commandes de cette transaction.

C’était la situation bien établie jusqu’en 2022, date à laquelle la guerre par procuration en Ukraine a commencé et où les États-Unis ont pris la décision audacieuse de geler quelque 300 milliards de dollars d’actifs de la banque centrale russe.

La fin d’une corrélation de longue date

Coïncidence ou non, cette année-là, la corrélation entre les taux réels américains et l’or s’est rompue et n’a pas été rétablie. Le premier signe d’un changement imminent a été que, dans les premiers mois qui ont suivi le lancement par la Fed d’un cycle de forte hausse des taux en mars 2022, l’or a effectivement chuté, mais s’est montré beaucoup plus résistant à la hausse des taux que ne l’auraient suggéré les modèles de corrélation. Mais la véritable rupture de la corrélation a commencé vers septembre de la même année, lorsque les prix de l’or ont commencé à grimper alors même que les taux réels restaient stables. En fait, de fin octobre 2022 à juin 2023, le prix de l’or a augmenté de 17 %.

Pendant ce temps, au cours de l’année 2023, les rendements réels américains ont augmenté (malgré une certaine volatilité), ce qui, selon l’ancienne corrélation, aurait dû signifier une baisse des prix de l’or, car des rendements plus élevés ailleurs rendraient l’or sans rendement moins attrayant. Cependant, l’or a augmenté de 15 % sur l’année.

Un autre aspect notable de cette situation est que les investisseurs institutionnels occidentaux ont été des vendeurs nets d’or, comme en témoigne la baisse des stocks détenus par les fonds négociés en bourse (ETF) occidentaux et la baisse des intérêts ouverts sur le Comex au cours de la période d’octobre 2022 à juin 2023 mentionnée ci-dessus (lorsque la corrélation s'est rompue). En 2023, les ETF sur l’or ont enregistré des sorties nettes sur l’année malgré la hausse du prix de l’or. Pendant ce temps, jusqu'en février de cette année, le chiffre des sorties d'ETF s'est élevé à 5,7 milliards de dollars, dont 4,7 milliards de dollars provenaient d'Amérique du Nord – tandis que les prix de l'or ont atteint des sommets sans précédent.

On voit donc apparaître une image d’investisseurs institutionnels occidentaux réagissant comme les chiens de Pavlov à la hausse des taux d’intérêt et l’abandon de l’or au profit d’actifs à plus haut rendement tels que les obligations, les actions, les fonds du marché monétaire – etc. Et normalement, comme sur des roulettes, cela aurait fait baisser le prix.

Mais ce n’est pas le cas. Et les deux principales raisons sont l’appétit vorace des banques centrales pour l’or physique et la demande extrêmement forte du secteur privé pour l’or physique en provenance de Chine. Il est difficile de savoir exactement quelles banques centrales achètent et combien elles achètent, car ces achats ont lieu sur un marché de gré à gré opaque. Les banques centrales déclarent leurs achats d’or au FMI, mais, comme le souligne le Financial Times, les flux mondiaux de métal suggèrent que le niveau réel des achats par les institutions financières officielles – en particulier en Chine et en Russie – a largement dépassé ce qui a été rapporté.

Selon le World Gold Council, qui tente de suivre ces achats secrets, les banques centrales ont acheté un volume record de 1.082 tonnes en 2022 et ont presque égalé ce chiffre l’année suivante. Le plus gros acheteur a été de loin la Banque populaire de Chine, qui, depuis février dernier, a accru ses réserves pendant 16 mois consécutifs.

Nieuwenhuijs estime que la Banque populaire de Chine a acheté un montant record de 735 tonnes d’or en 2023, dont environ les deux tiers ont été achetés clandestinement. Parallèlement, selon ses chiffres, les importations nettes du secteur privé chinois ont totalisé 1.411 tonnes en 2023 et 228 tonnes rien qu’en janvier 2024.

Où tout cela mène-t-il ?

Faisons maintenant un petit zoom arrière et essayons de mettre cela dans une sorte de perspective. Le premier point évident ici est que le prix de l’or est de plus en plus déterminé par la demande d’or physique plutôt que par la simple spéculation. Soyons clairs : la Banque populaire de Chine ne fait pas le plein de contrats à terme sur or à effet de levier de 25 : 1 avec règlement en espèces. La Russie non plus. Ils placent dans les coffres des camions chargés de vrais produits. Et en fait, nous avons vu des exportations nettes des marchés de gros de Londres et de Suisse – c’est-à-dire représentant l’or institutionnel occidental. Cet or s'est déplacé vers l'Est.

Nieuwenhuijs affirme que les achats secrets d’or représentent une sorte de « dédollarisation cachée ». Cela se produit non seulement parce que la militarisation du dollar a introduit une menace jusqu’ici inimaginable pour les réserves en dollars, mais aussi en raison de la crise croissante de la dette américaine, qui ressemble de plus en plus à une spirale. Ce qui commence à apparaître comme la fin inévitable de la saga de la dette américaine est une baisse des taux d’intérêt afin de réduire le coût du financement du gouvernement, car les charges d’intérêt actuelles sont insoutenables. Abaisser les taux d’intérêt et laisser l’inflation monter en flèche représente probablement la meilleure des mauvaises options auxquelles sont confrontés les décideurs politiques américains.

Bien entendu, cela dépréciera encore davantage le dollar. Pour ceux qui détiennent d’importantes quantités d’actifs en dollars, comme la Chine, ces perspectives sont sombres et contribuent grandement à comprendre la frénésie actuelle d’achat d’or.

Un autre aspect est que, alors que les pays BRICS échangent de plus en plus en monnaies locales, un actif de réserve neutre est nécessaire pour régler les déséquilibres commerciaux. Au lieu d’une monnaie BRICS, qui pourrait ou non voir le jour dans un avenir proche, Luke Gromen estime que ce rôle commence déjà à être joué par l’or physique. Si tel est le cas, cela marque le retour de l’or à une place de premier plan dans le système financier, à la fois comme réserve de valeur et comme moyen de règlement. Cela représente également une étape extrêmement importante.

Alors que ces changements tectoniques majeurs se dessinent, la vente d'or par les investisseurs occidentaux au cours des deux dernières années donne un peu l'impression de se rallier aux Habsbourg vers 1913. Les habitants de Wall Street ont mis du temps à comprendre que la roue avait tourné.  Les principaux analystes occidentaux ont exprimé à plusieurs reprises leur surprise que le rythme incessant des achats des banques centrales ne se soit pas ralenti.

Il y a des cas dans l’histoire où les événements dépassent ceux qui les vivent et où le changement est si profond que la plupart des observateurs ne disposent pas des catégories mentales nécessaires pour le percevoir. En 1936, Carl Jung déclarait : « Un ouragan s’est déchaîné en Allemagne alors que nous croyons encore qu’il fait beau. »

L’ouragan qui s’abat sur le monde occidental est la dépréciation du dollar due à la militarisation du système financier et à la spirale de la crise de la dette américaine. Il s’agit de développements historiques qui se sont combinés pour briser de manière irréparable le monde financier familier. Le flux d’or de l’Ouest vers l’Est est à la fois un véritable transfert de richesse, mais il symbolise également à quel point l’Occident a sous-estimé l’importance de ce qui se passe.

Par Henry Johnston, Il a travaillé pendant plus d'une décennie dans la finance et est titulaire d'une licence FINRA série 7 et série 24.

06/04/2024  Source : rt.com